康龙化成(03759)2020年业绩：毛利率提升，外延增长助力高增速。
2020年收入同比增长37%至51亿人民币，归母净利润同比增长114%至11.7亿人民币，较市场预期高约6%，接近1月份公布的业绩预告区间上限。我们重申“买入”评级，维持目标价175.8港元。
2020年业绩。2020年收入同比增长37%至51亿人民币，与市场预期一致，IFRS归母净利润、Non-IFRS经调整归母净利润(调整股权激励费用和股权投资收益等)分别同比增长114%和94%至11.7亿和10.6亿人民币，较市场预期高约6%，接近1月份公布的业绩预告区间上限。净利润增长强劲，主要由于规模效应提升毛利率同比增长1.9pcts，投资的Zentalis于纳斯达克上市，公司通过出售和继续持有股份获得1.5亿人民币收益，以及财务成本减少58百万元。
三大业务板块快速增长，实验室服务和CMC服务毛利率提升。1)实验室服务收入同比增长37%至32.6亿元，毛利率同比提升2.4pcts，得益于规模效应。2)CMC(小分子CDMO)服务收入同比增长36%至12.2亿元，得益于更多项目推进临床。目前共有项目739个，包括临床前项目487个，临床早期和III期项目202和47个，商业化项目3个。毛利率同比增长4.9pcts，主要受益于2Q以来产能大幅增长;3)临床研究服务收入同比增长38%，可能受到收购的仍处于早期阶段的联斯达下半年新并表影响，毛利率同比下降6.2pcts。
外延增长助力高增速。在实验室服务方面，公司在2020年11月收购Absorption System拓展了美国实验室服务，丰富了大分子药物、CGT疗法及医疗器械产品的业务类型。2019年收入228.7百万元人民币，约占实验室服务收入的9.6%。公司预计2021年第2季度完成艾伯维在英国利物浦的Allergan Biologics Limited的并购以建立CGT产品的CDMO服务。在临床研究服务方面，公司在2020年6月收购了北京联斯达，加强SMO的业务能力。公司在2020年和2021年分别出资和拟出资1.1和2.6亿元成立投资基金，预计公司未来还将有更多收并购行为。
重申买入评级，维持目标价175.8港元。公司处于快速成长期，且毛利率有提升空间。我们重申买入评级，并维持目标价175.8港元，对应2022E年51倍和2023E年38倍PE，低于行业平均水平。
投资风险：投资收益波动;汇率变动;研发项目失败。